中加基金固收周报︱国际市场压力加剧，市场继续走弱

　　市场回顾

　　上周A股主要指数均下跌，调整中量能降低。

　　31个申万一级行业中银行、传媒和食品饮料相对表现较好。

　　A股主要指数周涨跌幅（%）

　　资料来源：wind；统计区间：2025/11/17-2025/11/21

　　申万一级行业周涨跌幅（%）

　　资料来源：wind；统计区间：2025/11/17-2025/11/21

　　宏观数据分析

　　美国9月新增非农就业为11.9万人，超预期（预期5.1万），但8月数据从2.2万下修至-0.4万；失业率4.4%，略高于预期和前值（4.3%）。此为美国政府走出停摆后的第一份大非农数据，且为旧数据。 10月报告将与11月报告一同在12月16日公布，这意味着在12月FOMC会议之前不再有新的官方非农数据。数据公布后总体对大类资产影响不大，强势的非农数据在此前已有一定计入，12月降息概率小幅回升至40%左右。后续如PCE价格等通胀数据会成为美联储12月决议的参考重点。经济和通胀数据不支持联储12月果断降息，市场对明年降息次数预期依然较为稳定，美国经济下行风险暂未完全排除。更重要的是在政府债务和财政支出压力下，压降利息支出的诉求会迫使政府对美联储干预继续增加，政治原因也不可忽视。

　　股市策略展望

　　市场上周宽幅震荡，资金面层面，市场量能偏低，多种技术指标偏弱。

　　周五的市场加速下跌早有端倪，进入11月后市场持续平淡，宏观层面短期利空因素更多，如地缘政治风险、美国降息预期降低、美国国内对AI巨头盈利能力担忧加剧、国内基本面持续弱势等。资金面层面，随着市场调整居民端增量资金继续观望，而年底接近和公募基金考核标准的导向变化也使得公募行为更加保守。在此背景下美股科技股下跌更易带动国内相关标的调整。避险类红利和一些顺周期行业短期表现较好，短期市场大背景仍将是震荡，应降低一些收益预期，红利避险类短期可能继续占优。中期看，难言市场结构会就此转变。当前经济基本面和科技叙事层面并未发生根本性变化，美国也仍在降息周期中，科技板块中长期逻辑依旧，调整企稳后依然是优先增配方向。而在高切低的另一端，多数红利避险板块和顺周期板块均有基本面层面的问题或缺乏长期叙事，行情进一步深化乃至成为市场主线需要足够强力的催化出现（如出口承压下的投资消费政策对冲或在美国降息周期下的宽松跟进，这是市场风格能否改变的决定性因素）。在偏宽松的货币政策支持和低利率环境下，市场流动性充足，依旧支持主题性机会不断产生。

　　长期维度，中美长期斗争的基调已经确定，随着美国政策的底线逐渐清晰与持续增加赤字，国际资本市场已经开始质疑美国政府的治理能力与制度信誉。但美元信用目前仍未被实质撼动，美债暂时也不存在大风险。观察美国资本市场变化与我国是否会迎来战略机遇。当前在美国经济前景不确定+美联储降息区间中，人民币对美元汇率出现提升，如有外资持续流入对我国权益市场也会形成支撑。其二，在监管多重政策推动下，公募产品被动化、险资和券商自营等资金长期化趋势可能进一步强化（截止6月30日，五家A股上市大型险企持有股票1.8万亿，同增28.7%，股票和基金配置比例均在10%以上），且从居民角度来看，权益市场赚钱效应增加有利于居民超额存款流入股市（超额存款55万亿左右，目前仅有22%的家庭金融资产配置在基金和股票上）中长期维度看市场仍可能迎来配置资金流入。

　　行业上，对于偏防御的红利类行业，配置比例建议提高，短期市场防御倾向增加是大概率。关注有催化的红利标的（部分反内卷相关行业和地产链低位标的）和稳定避险属性强的港股红利、金融、农业、贵金属等价值红利。进攻性行业方面，我们继续重点关注科技（AI竞赛持续，在当前市场与宏观环境下仍是短期业绩与长期叙事结合最好的方向。中期看好，观察调整节奏和催化。关注短期有催化的国产算力、深空深海、机器人，产业景气度高及调整幅度较大的港股互联网、NV链等方向催化）。内需与高景气方向（内需板块问题在于宏观基本面。此类方向行情启动需要自身强力催化出现或科技行情结束，低估值内需和高景气方向如一些电新细分方向、部分机械、化工等在科技调整、市场缺乏主线背景下优势凸显）。弱美元交易（黄金有色等，短期涨幅大叠加多个事件打击情绪，中长期逻辑仍在）。出海类（在美国制造业资本开支提高预期和美国关税谈判时期短期在情绪压力中寻找错杀品种或受益于后续政策更大的品种，自下而上择股更加重要）相关标的。

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